地缘冲突背景下的季度辑何原油供给缺口

场内评论员：赵洪虎，一德期货能源化工首席分析师

借助远期曲线工具来看原油，品种成熟品种的研判远期曲线往往能够揭示当下供求背景以及当前预期条件下商品的边际成本。显然随着原油的季度辑何景气度上升，远期曲线显示出目前原油的品种边际成本大概是70到75美金，但目前可能有新的研判变化。但是季度辑何总体而言，原油全球剩余产能比较紧的品种情况下，边际成本大幅下降的研判概率并不是特别大。

再看一下原油的季度辑何平衡表情况：

目前供求端出现了一些比较大的变化，但主要的品种情况还是没有太大变化的。首先，研判平衡表最大的季度辑何变量，就是品种俄乌危机导致俄罗斯原油出口预期下降，目前有一些法说是研判，俄罗斯原油还是出口出来，只是改变贸易路径，就像2018年贸易战导致部分商品的贸易路径发生较大变化，形成再均衡的局面。第二，目前能够增产的如委内瑞拉，它因为长期投资不足，短期内产量提高的能力比较有限。另外就是伊朗，预期出口量会有所提升。第三，美国最近释放了战略储备，有些平衡表已经显示三四季度的全球原油的缺口会补上。那这种放储的模式实际上消耗的是供给弹性，一旦出现新的供给冲击，价格可能会更加猛烈。因此，全球总库存结构的调整，并没有真正改变目前能源整体偏紧的大格局。要想扭转，需要美国页岩油的持续增产。

综合来看，供给缺口存在的背景下，应该会给原油一定的边际利润。在当下供给格局不发生突变，全球经济不发生重大衰退条件下，2022年原油的均衡价格在90美元附近，波动中枢在75美元-105美元。

当前主要风险：

① 主要的大幅上行风险来源于俄乌地缘危机的扩大。

② 主要的大幅下行风险来源于经济进入衰退，过去每轮经济周期，当出现原油大涨（尤其是同比涨幅超过50%）都会使全球经济陷入衰退的周期中。

③ 这轮周期的特殊性。自疫情以来，全球尤其是美联储史无前例的放水大幅侵蚀了美元的信用，并造成了美国仅次于70年代大滞胀后的通胀。美国目前处于保资产和控通胀两难境地。因此在如此高的通胀情况下，近期仅仅选择加息25个基点的极度温和方式。另外，中美自贸易战以来的斗争，逆全球化的浪潮，加上近期俄乌危机造成的西方发达资本主义与全球第三世界的立场对立，美元作为全球货币的信用出现前所未有的危机。而作为美元的商品基础，原油为代表的大宗商品势必会受到巨大影响。

地缘冲击缓解，原油剩余产能不足，美国进入加息，原油供需节奏如何判断？

场外评论员：佘建跃，原油专家、一德期货总经理助理

今年最突出的事件是俄乌冲突，俄乌冲突之下，西方对俄罗斯进行制裁，现在是第五轮制裁了，使得大家对俄罗斯的断供非常担忧。目前从最新数据来看，出口数量仅仅减少了不到100万桶/天。俄罗斯副总理两天前发的一个消息，说产量大概下降5%左右。比之前说的俄罗斯要断供300万桶，甚至400万桶的量要少很多。短期来看，恐慌性情绪开始消退，市场目前来并没有出现重大缺口。对二季度来说，紧张的态势已经得到了缓和。从整个能源供应来看，可能会出现阶段性的趋缓。我个人认为，目前并没有重大的缺口，而且可能是紧平衡的状态。需求上，从数据来看，并不好预测。二季度，值得关注的就是对库存的跟踪。三季度，要看俄罗斯的实际断供情况，包括制裁的动作。四季度，我认为天然气是大问题，不排除出现缺口，从结构上来讲，短期是向下的状态。油价的中枢，在90到100美元区间徘徊波动。

石化产业

成本冲击，供给处于扩能期的石化产业

场内评论员：赵洪虎，一德期货能源化工首席分析师

原油受俄乌危机大涨的过程中，国内几乎所有的石化产品都陷入了亏损。高成本冲击下，需求端无法顺畅传导，导致偏产业链中游的产品陷入普遍亏损。

、EG同属聚酯原料，属于纺织服装终端的上游。LLDPE、PP是主要的树脂，主要用于包装、日用品、汽车、家电等经济生活各方面消费及投资。主要用于道路修建，属于传统基建投资。

2020年以来，PTA再次进入扩能期，供给持续增加，又碰上疫情对纺织服装需求打击，库存持续高位，现金流持续低位。PTA的价格波动主要来自成本，随着原油暴涨一度出现负加工费，因此估值上给出均衡点接近成本，预计5600元/吨左右，主要波动区间在4800-6400元/吨。

EG供给持续扩张，供给继续过剩。随着油价上涨，国内油制产能成为边际产能。但由于油化工的产品复杂，EG并非主要的盈利品种，因此供给弹性会比较低，取决于整体效益。综合来说，EG的价格均衡点难以维持油化工的利润。而随着煤增供保价背景下煤制成本会下降。下边际则可来自于国内的煤制产能，均衡价格预计在5300元/吨，波动区间主要在4600-6000元/吨。

预计今年供给累计增长超过11%。需求端增速通常高于GDP一些。LLDPE均衡价格应该难以给油化工利润，预计均衡点在9000元/吨附近。根据正常的波动率，以及上方进口成本，下方煤制成本和回料成本，预计主要波动范围8000-10000元/吨。

PP整体供求类似于塑料，但是由于进口依存度小于塑料，受海外高进口成本的影响会相对较小。PP国内定价能力高于塑料，国内除了油化工的影响，PDH工艺因为丙烷跟着原油走，也成为重要的供给扰动和成本支撑，PP预计均衡点在8700元/吨附近，主要波动范围7700-9700元/吨。

聚酯方面，PTA、EG成本驱动背景下，供需方面有什么亮点？

场外评论员：戴煜敏，远大能化烯烃事业部总经理

TA EG 从去年9月开始的较大波动，特别是两者价差的巨幅波动，核心还是成本因素。EG上游端分乙烯和合成气，所以有时跟油，有时候跟煤。乙烯上游又分石脑油法，天然气法，MTO法，合成气又有煤制和尾气两种，而工艺路线多种，成本差异较大。TA的厂家集中度高，前二名供应商的市场占比接近50%（有效产能）。EG的供应较为分散。进口仍有30%+，国产的油制、煤制、MTO多元化明显。

除了成本端的影响因素以外，供应端的影响是最直接的。TA的上游控制力强，成本敏感，传导快。EG的原料多样化，成本传导慢，特别是一体化的装置，因为产品种类多以及物料平衡的压力，其抗亏损能力更强，会轻易减停产。短期来看，疫情对需求端的影响是重点。首先是人口流动限制，第二是对于产业链的限制。所以短期对供应端的冲击是需要关注的点。第二个就是出口问题，TA出口在稳步提升，因为TA是可以集装箱出口，或者说散户存储，EG还是要游轮出口，运营上有差异，所以EG的出货量跟TA还是有差距。从中长线角度考虑，因为疫情的影响，后面可能会有利好政策，以及疫情好转后，需求恢复的预期。结合本身亏损的因素，有一个利润修复的过程。另外一个，TA和EG有一个自身结构的强弱在里面。

聚烯烃方面，塑料、PP各自基本面差异如何，LL-PP价差方面有什么建议？

场外评论员：陆长林，联合燕华期现交易部经理

LLDPE和PP之间的价差有三个驱动力，比较核心的就是在20年疫情之前。主要是需求驱动，因为在20年之前，装置经常是伴生的，所以有PE产能，相应的就会有PP产能，主要区别是需求波动。可以看一下20年之前的PP拉丝的现货和线性的现货的价差，和整个南华工业品指数走势叠加，就会发现完全是和工业品指数走势一致的。主要是因为他们产业的特征，供给端是相似的。需求端，L这个品种主要偏日用农用多，与经济周期地产周期关系不大。丙烯整个产业链与房地产关联度非常大，包括家电、汽车等。所以它们的价差驱动，就是房地产在驱动。房地产周期往上PP强，房地产周期往下PP弱。到20年以后，因为疫情原因，导致PP当中有个纤维料，短期非常强，但这个影响已经消退，不是决定因素。

需求端来看，房地产相关的需求同比去年一定是减少的。供应端来看，PE新增装置是不少的，但大部分装置主要集中在四季度投产。L在三季度前，供应端是没有压力的。需求上，因为和房地产周期关系不大，所以即便房地产下行，需求走弱也不会特别厉害。短期目前冲击主要是疫情，疫情好转后，需求还是会有一定的起色。然后整体上线性，现在基本面也还可以。整个PP库存同比20、21年处在一个偏高的位置。PP国内投产的这个压力要比PE大，短期供应有压力，库存水平处在历史最高点。基本面从现在往后看，L会比PP要强。等疫情冲击结束以后，L会给出利润，供需在今年四季度前是没有问题的。

苯乙烯非一体化成本压力大，需求家电方面受地产下行影响，供需两端有哪些可能的变化？

场外评论员：王建华，常州市化工轻工材料总公司 液化事业二部副总经理

回顾近期行情，矛盾点无外乎几点，第一，去年到今年能源价格的波动。特别是煤、原油价格的剧烈上涨导致成本端上行比较厉害。在这个期间，有一部分生产装置，因为利润原因有部分收缩。目前正常开车的企业，负荷也不太可能再继续下降了。第二，疫情导致需求端不确定性非常大，特别是物流。这种情况下，体现出来的就是供需双弱的状态。第三，我国的经济托底，今年制定了GDP保5.5目标，目前有几个不确定因素，一是成本带来的估值问题，二是出口量级问题，三是疫情问题。

煤化工产业

煤炭保供背景下的煤化工产业

场内评论员：赵洪虎，一德期货能源化工首席分析师

煤炭保供稳价

1． 增产能。新增产能3亿吨。新投产1.5亿，核增1.5亿吨，产能增幅超过7%。

2． 增产量。日产量达到1260万吨以上，去年冬季月度日产均值最高达到1240万吨。

3． 增长协。全国各省上报的都做到了100%长协，但存在很多问题，对虚报省份要追责，国家不给予其它资源支持。由于目前进口煤可能无法兑现，对上报时有进口煤的企业补签应急保障性的中长期合同。

4． 控价格：经国务院批准的长协价为570-770元（以下均对应5500大卡）要严格执行，基准价所有煤炭企业按675元执行，坑口价不得超700元，港口不得超900元，各别企业通过成立子公司等拉高价格的行为，要严肃追查。

随着保供的推进，加上冬季取暖旺季的结束，供求紧平衡的格局将改观。对化工来说：

1． 国内的能源基础是煤炭，海外主要是石油和天然气。控制煤炭成本意味着控制了成本，国内煤制化工产能的成本相对处于有利地位。

2． 煤炭供给保障情况下，长协化能够真正推进，煤炭作为化工的可变成本属性进一步下降，国有及大型煤化工的成本相对固定化。

3． 坑口限价700元，港口限价900元，由于国内外较大的价差存在，预计现货港口现货煤价会接近较高边际。

按照煤价900元来计算，折盘面成本在2500-2600元附近。目前甲醇整体供求格局处于5年均值水平，国内70%为煤炭产能。但全球来看，海外主要是天然气产能。尽管中东的伴生气成本低，美国页岩气成本也比较低。但由于全球能源尤其欧洲天然气处于高位，并且原油价格高位。甲醇进口的机会成本长期较高，将使进口成本超过国内成本成为未来波动的上行驱动。综合来说，甲醇均衡价格应给与国内产能一定的利润，预计在2800元/吨，整体主要波动范围在2500-3200元/吨。

由于国内限制尿素出口导致内外形成比较严重的割裂局面，海外尿素严重供不应求，美金尿素价格折人民币超过4000元/吨，近期超过6000元/吨。而国内则会从去年的景气高点逐渐缓解供求偏紧格局。尽管国内限制尿素出口，但是因为小氮肥硫酸铵可以出口，存在一定的替代需求。加上农产品整体价格高位，尿素总体仍处于景气周期，只是相对去年国内碳中和导致的供给短缺，今年国内整体供求相对趋于宽松。尿素固定床是边际产能，主要用无烟煤，但是动力煤价格下降，无烟煤也会同比甚至跌幅更大。按照900动力煤折算尿素的成本在1900-2000元/吨。景气周期给出一定的利润，尿素的合理估值应该在2500元/吨，主要波动区间在2200-3000元/吨。

供给处于平稳期，需求端超过60%和地产相关。因此随着中国的地产周期进入下行期，PVC需求端受负面影响比较大。但由于海外PVC都是乙烯法，因此出现比较明显的美格强于国内，出口也持续处于近几年高位，不过出口占比较小。综合来看，PVC整体供给偏过剩，产业链的瓶颈依然在电石端，给电石合理利润情况下，煤在900元，PVC价格重心会较目前有所下降。目前是8000-10000元/吨，预计会降至7500-9500元/吨，甚至会更低。

平板和PVC一样属于非金属建材，并且受地产影响更大。随着地产下行，玻璃景气高点已过，库存当下较高，平衡表显示后期库存也将处于同比高位。因此，综合来看，玻璃的价格将低利润波动，由于玻璃目前边际产能为天然气，成本大概在1900元左右。煤制成本随着煤价继续下行会跌破1500元，玻璃的价格将围绕天然气成本略高一些波动，预计均衡点在1900元，价格波动主要范围1600-2300元。

纯碱属于化工里不多的需求有亮点的品种，光伏作为新能源主力长期将维持高增长，因此作为光伏玻璃的原料，纯碱需求端是持续有增量。但是原先主力需求平板玻璃因为地产下行，导致玻璃景气周期下降，拖累纯碱。纯碱短期由于产业链负向反馈，库存处于高位，加上估值不低，因此近期持续调整。综合来看，由于玻璃实际的供给弹性比较低，纯碱平衡表还是比较乐观。边际产能成本大概在1900元，由于景气度较好，需给出一定利润，均衡价格则在2500元左右，主要波动区间2100-2900元。

甲醇：谈谈基本面未来行情的主要逻辑，以及未来基本面的机会？

场外评论员：柏翔，柏翔甲醇公众号的建立者

当前的行情没有什么太直观的趋势，甲醇一直没有什么独立的行情。相辅相成的这种商品联动是比较多的，我们看到的一些行情，基本上都是震荡趋势。主要从六个方面来去分析甲醇。其中有三个是宏观方面，就是间接性的影响，有三个是直接性的因素。那这三个直接性的因素，一个是原油，一个是货币，还有一个是现在正在进行中的疫情。另外三个直接的一个因素，第一个属于进口价格成本这一类，我们需要了解甲醇当前的进口成本问题。现在，整个甲醇主要进口，来自于中东，因为近期原油大涨，包括天然气大涨，国际甲醇的成本，逐步增加。第二个因素，属于煤炭的，就是煤化工的成本，当然说煤矿工的成本主要就是煤炭，全球能源危机之下，国内这个煤炭具体能够达到什么程度？这里还是一步步地看国家政体。那么最后需要探讨的问题，就是新融资的投放，也是在交易者的角度，我认为唯一甲醇可以去关注未来的一个因素，那就是天津渤化60万元的烯烃，这套烯烃为什么这么关注？因为它需要甲醇180万吨。处于天津沿海地区，它一半需要内地，一半需要港口，现在整个进口一年大约在是1000万吨左右的话，它使用一半，就相当于增加了接近10%。以上六点，我认为，就是我们大家，是时刻需要关注的。至于我们所谓的多空，这一点，我建议大家，没有必要去过多的预测，有时候能把所有的因素，集合在一起，一步步的去验证，到时候能看因素变化即可。

地产下行力度较大，稳增长预期也很强，玻璃走势如何判断。光伏概念下，下游玻璃利润不佳，纯碱行情如何演绎？

场外评论员：张丽，一德期货能源化工高级分析师

玻璃短期往下空间很小，现货已经开始底部趋稳。对于中长期，从需求来看，在保增长的情况下，玻璃需求预期可以高一点。短期来看底部在1850-1900元/吨，后面即使往下击穿，空间不会很大。

纯碱来看，浮法玻璃的减量不多，对纯碱的需求较平稳，纯碱的增量在光伏上，从现在的情况来看，今年光伏玻璃的投产比去年要好，所以对纯碱比较乐观，现在唯一一个利空点，就是它的利润很高，所以盘面波动大。